Les stocks de pétrole risquent-ils de s'effondrer ?

Les actions pétrolières se portent actuellement bien car les prix du pétrole sont élevés et devraient le rester pendant un certain temps. Mais certains experts avertissent que les actions pétrolières et d'autres actifs liés aux combustibles fossiles pourraient être confrontés à une révision sévère des prix alors que les investisseurs commencent à prendre en compte le pic de la demande plus tard dans la décennie ou au début des années 2030. Un récent rapport commandé par l'activiste à but non lucratif The Sunrise Project avertit par exemple que "les politiques d'atténuation du changement climatique, les changements dans les préférences des consommateurs et les développements technologiques" pourraient "effacer la valeur des projets de combustibles fossiles". Cela pourrait amener "les emprunteurs à faire défaut sur leurs dettes, laissant à leur tour les banques et les assureurs insolvables et provoquant des effets d'entraînement sur les marchés financiers". Alors, les actions pétrolières pourraient-elles vraiment s'effondrer de sitôt ?

Dans sa lettre de 2020 aux PDG, le patron du gestionnaire d'actifs BlackRock, Larry Fink, a prédit qu'il y aura "une réallocation importante du capital" alors que le climat deviendra un "facteur déterminant" dans les stratégies à long terme des investisseurs et des entreprises. Il a également prédit que cette réaffectation se produira "plus rapidement que nous ne voyons de changements dans le climat lui-même" car "les marchés font avancer les risques futurs". Techniquement, cela se fait par l'actualisation, qui attribue une valeur actuelle aux coûts et avantages futurs.

Déterminer la demande

Si les investisseurs commençaient à croire que la demande de pétrole et de gaz chuterait au cours de la prochaine décennie, les prix chuteraient également car les ressources les plus chères ne seraient plus nécessaires, tout comme les bénéfices et les valorisations. Le scénario net zéro de l'Agence internationale de l'énergie prévoit par exemple des prix du pétrole à 35 dollars le baril en 2030 et à 24 dollars en 2050, contre 82 et 95 dollars dans le scénario de base.

Mais cela est en partie pris en compte dans les cours actuels des actions, explique Martijn Olthof, gestionnaire d'actifs néerlandais d'APG. L'analyste pétrolier de HSBC, Kim Fustier, est d'accord. "Nous utilisons généralement un taux de croissance terminal de 1 % au-delà de 2030 dans nos modèles DCF [discounted cash flow] pour les sociétés pétrolières et gazières", a-t-elle déclaré à Energy Intelligence. Ceci est en termes nominaux, inférieur au taux d'inflation annuel supposé de 2% de HSBC, et donc équivalent à moins 1% en termes réels. Il est nettement inférieur à ce que les analystes utilisent généralement pour les entreprises dont la croissance est conforme à l'économie - ou 1% à 2% au-delà de l'inflation.

"On pourrait dire que nos hypothèses ne sont pas assez conservatrices", concède Fustier. "Mais nous ne savons pas quand la demande mondiale de pétrole et de gaz atteindra son pic, et les majors pétrolières se diversifient dans les nouvelles énergies qui ont une piste de croissance beaucoup plus longue." Cela signifie probablement une croissance continue de la demande d'énergie bien au-delà de 2030, dit-elle. "Vous feriez probablement mieux de valoriser les activités actuelles en amont, de raffinage et de commercialisation de carburant en supposant que les volumes diminuent au fil du temps, en gardant des choses comme la pétrochimie relativement constantes, puis en ajoutant une certaine croissance pour les nouvelles entreprises", note Olthof.

Des surprises après 2030

Les corrections pourraient cependant être beaucoup plus dramatiques. Les calculs DCF impliquent des prévisions explicites sur 5 à 10 ans et une valeur terminale qui s'élève généralement à plus de la moitié de la valeur totale d'une entreprise. Les calculs de la valeur terminale sont basés sur les derniers flux de trésorerie projetés et un taux de croissance à long terme - comme moins 1% dans les modèles pétroliers de HSBC. Peu de surprises sont à prévoir dans les 5 à 10 prochaines années, mais les points de vue divergent radicalement sur ce qui peut arriver au-delà de 2030, a déclaré Rob Santangelo du Credit Suisse lors de la récente conférence sur l'énergie de la Southern Methodist University. Alors que tous les scénarios favorables au climat montrent que les combustibles fossiles culminent "relativement bientôt", la différence de valorisation "dépend des valeurs terminales et est vraiment une vue du plafonnement de cette industrie au fil du temps".

Cela peut générer beaucoup de volatilité, a souligné Santangelo. Il a utilisé la transition de l'huile de baleine à l'huile fossile à la fin du 19e siècle comme illustration. "Les prix sont devenus beaucoup plus volatils tout au long de la transition de l'huile de baleine alors que les gens envisageaient des investissements et prenaient des décisions sur la valeur finale de cet investissement, et augmentaient effectivement le coût du capital." Il pense que des modèles similaires sont susceptibles d'émerger dans la transition actuelle loin des combustibles fossiles.

Les calculs d'Energy Intelligence suggèrent que la valorisation d'une compagnie pétrolière avec l'hypothèse de croissance à long terme de HSBC de moins 1 % par an est inférieure d'environ 25 % à celle d'un taux plus standard de plus 2 %. Mais un taux de baisse plus radical de moins 7 % par an, qui ferait passer la demande de pétrole des 100 millions de barils par jour actuels à environ 25 millions de b/j dans 20 ans, réduirait la valeur de l'entreprise de 25 % supplémentaires. Un taux d'actualisation plus agressif de 15 % au lieu des 7 % de HSBC, qui refléterait l'augmentation du risque et du coût d'investissement dans l'industrie pétrolière, annulerait presque la valeur terminale de l'entreprise et ramènerait sa valeur totale à moins de la moitié de son niveau actuel.